Huang Xiaolin: ¿Están "sobrevalorados" los valores de las empresas biofarmacéuticas?
■Autor: Huang Xiaolin, socio de valoración, Departamento de consultoría de transacciones de PricewaterhouseCoopers
■Cuenta oficial de WeChat: Fudan Financial Review
Huang Xiaolin
Socio de valoración del Departamento de Asesoría en Transacciones de PwC
Es el primer aniversario del lanzamiento de la Junta de Innovación Científica y Tecnológica, que constituye un hito en la historia del mercado de capitales de China. El éxito de la Junta de Innovación Científica y Tecnológica refleja el entusiasmo del mercado de capitales por adoptar empresas de "tecnología dura" Entre las muchas empresas que figuran en la Junta de Innovación Científica y Tecnológica, no se puede subestimar la fuerza de las empresas biofarmacéuticas. En una era en la que se fomenta la innovación, las empresas biofarmacéuticas que aún no han obtenido ingresos pueden optar por salir a bolsa según el quinto conjunto de estándares para conectarse con el mercado de capitales e impulsar su propio desarrollo.
Las valoraciones de las empresas biofarmacéuticas "se abren al alza y suben"
Desde principios de 2020, en el contexto de la propagación mundial de la epidemia de neumonía por nuevo coronavirus, las características anticíclicas de la industria médica y la industria de la salud han cobrado protagonismo y se han convertido una vez más en un punto de encuentro del mercado. Entre ellos, la investigación y el desarrollo de vacunas contra la COVID-19 y las industrias de vacunas relacionadas son subsectores importantes en el campo biomédico. El nacimiento de nuevas variedades de vacunas es una fuerza impulsora importante para el sector de las vacunas, y el nacimiento de nuevas variedades pesadas a menudo está estrechamente relacionado con la necesidad de frenar la prevención y el tratamiento de enfermedades dañinas y de rápida propagación. Desde 2020 se han llevado a cabo en todo el mundo pruebas contrarreloj para el desarrollo de vacunas contra la COVID-19. Según datos publicados por la Organización Mundial de la Salud (OMS), al 6 de agosto de 2020, 6 variedades de vacunas han comenzado a implementar ensayos clínicos experimentales de Fase III, 3 de las cuales son de China.
El proceso de desarrollo de la nueva vacuna contra el coronavirus también ha afectado a las fluctuaciones del mercado de capitales. Según información pública publicada por la Asociación de la Industria de Vacunas de China en febrero de 2020, 18 empresas en todo el país están desarrollando vacunas contra la COVID-19, incluidas muchas empresas que cotizan en bolsa. Vale la pena señalar que después de la epidemia, la valoración del sector farmacéutico en general ha aumentado, especialmente las empresas que cotizan en bolsa relacionadas con la COVID-19 y la investigación y el desarrollo de vacunas. Tomando como indicador el múltiplo del ratio de marketing (es decir, precio de las acciones/beneficio por acción) de algunas empresas cotizadas involucradas en la investigación y el desarrollo de vacunas contra el COVID-19, podemos ver que sus niveles de valoración han aumentado en diversos grados antes y después de la brote (Figura 1), que refleja plenamente Las expectativas del mercado de capitales para el proceso de desarrollo de la nueva vacuna contra el coronavirus y el enorme mercado posterior a la comercialización.
Nota 1: La fuente de datos de Samp es el análisis de Sampp Capital IQ y PricewaterhouseCoopers
Nota 2: Los puntos temporales del análisis de datos son el 31 de diciembre de 2019 y el 30 de junio de 2020.
Figura 1 Cambios en las tasas de comercialización de las empresas cotizadas que desarrollan algunas vacunas contra el COVID-19.
Mirando a todo el mundo, mientras varios gigantes internacionales importantes continúan liderando el mercado, las empresas de I+D de vacunas en el campo de la biotecnología, como Moderna, también han recibido grandes esperanzas del mercado en el desarrollo de vacunas para COVID. -19. Al comparar los múltiplos de escala y ratio de marketing de estas empresas, podemos encontrar un fenómeno interesante: aunque muchas empresas emergentes de investigación y desarrollo de vacunas tienen actualmente muy pocos ingresos, sus valoraciones en los mercados de capital nacionales e internacionales siguen siendo muy altas. Esto también provocó un nuevo pensamiento en el mercado: ¿Cómo entender esta tasa de marketing cientos de veces mayor? Ante el auge de la industria biofarmacéutica, ¿cómo captar un valor de inversión razonable? ¿Qué impacto tendrán las decisiones comerciales de una empresa en su valoración?
Nota 1: Las muestras de datos provienen de la base de datos Wind y del análisis de S&P Capital IQ y PricewaterhouseCoopers
Nota 2: La fecha del análisis de los datos es el 30 de junio de 2020.
Figura 2 Las empresas nacionales y extranjeras emergentes de investigación y desarrollo de vacunas generalmente tienen valoraciones relativamente altas.
El autor cree que este fenómeno de múltiplos de valoración extremadamente altos se produce porque el mercado adopta una perspectiva de valoración de "punto final" prospectiva, es decir, una cartera de productos con un enorme potencial de investigación y desarrollo y empresas relacionadas. Recibirá gran atención por parte del mercado. El nivel de valoración actual está vinculado al valor comercial que el mercado espera alcanzar eventualmente, centrándose en el "futuro esperado". Esta perspectiva de valoración prospectiva rompe con el sistema de valoración tradicional y refleja la alta tolerancia del mercado de capitales hacia las empresas de "alta tecnología". El mercado alienta a las empresas de innovación tecnológica a recaudar fondos mediante cotizaciones. Por lo tanto, el uso de múltiplos de ratios de marketing tradicionales para medir los niveles de valoración desde una nueva perspectiva conducirá al fenómeno de "múltiplos extremadamente altos".
Al mismo tiempo, las valoraciones elevadas también contienen una alta volatilidad, y cada paso del desarrollo corporativo está estrechamente relacionado con el nivel de valoración.
Volver al origen del valor de las empresas biomédicas
¿Cómo ver la valoración de las empresas biomédicas? En primer lugar, debe comprender que la "valoración" es una estimación del valor de mercado, y los datos del mercado de capitales proporcionarán pistas e información muy importantes. Una buena valoración puede resistir la prueba del mercado de capitales, y las fluctuaciones en el propio mercado de capitales también transmitirán importantes expectativas y actitudes del mercado. Cuando aparece algo nuevo en el mercado, los diferentes participantes del mercado suelen tener actitudes diferentes. Es como mirar una botella de agua medio llena. Algunos observadores lo ven medio lleno, mientras que otros lo ven medio vacío. Diferentes personas tienen diferentes opiniones. Esto en sí mismo refleja la sistematicidad, complejidad y previsibilidad de la valoración, y también plantea un desafío para la perspicacia de mercado, la acumulación de la industria, el juicio profesional y la experiencia de valoración del tasador.
El proceso de valoración es un proceso de desenrollar seda y despegar capullos, y es también un proceso que comienza y termina. La valoración es inseparable de la exploración de las características de la industria que se valora. Tomemos como ejemplo la industria biomédica. Las empresas de la industria generalmente tienen las características de largos ciclos de investigación y desarrollo, enormes inversiones iniciales y retornos económicos concentrados en el período posterior. Requieren una gran cantidad de apoyo financiero durante la etapa de RD y el producto difícilmente puede generar ingresos antes de que se apruebe su comercialización. Por tanto, la biomedicina es una industria de alta inversión y alto riesgo. Lo que corresponde a una alta inversión y un alto riesgo es el alto valor al final y el modelo de crecimiento del valor de los hitos en el proceso. Como todos sabemos, los nuevos productos pasan por un proceso largo y arduo desde la investigación y el desarrollo hasta el lanzamiento. En el proceso de ensayos preclínicos, fase clínica I, fase clínica II, fase clínica III y aplicación en el mercado, el valor del proyecto aumentará en un hito cada vez que entre en una nueva etapa.
Cómo captar los impulsores de valor de las empresas biofarmacéuticas se puede resumir en:
En primer lugar, estamos estudiando el proceso y en qué vía. Los productos y productos en desarrollo son los valores fundamentales de las empresas biofarmacéuticas. El número de oleoductos, las marcas correspondientes y la protección de la propiedad intelectual relacionada son los principales factores de garantía para la valoración del "contenido de oro" y siempre han recibido gran atención por parte del mercado de capitales.
En segundo lugar, la capacidad del mercado: ¿qué altura tiene el techo? La capacidad del mercado determina el techo de valoración, que es un factor importante que las empresas deben considerar al decidir el diseño estratégico de los oleoductos de investigación y desarrollo, porque el valor del oleoducto se obtiene en última instancia a través de la comercialización de los productos. Después de que se lanza un nuevo medicamento, el campo de indicación correspondiente, el número de pacientes, la tasa de conocimiento y la tasa de tratamiento determinan la capacidad general de mercado del producto, mientras que el patrón de competencia en el mercado y la capacidad de llegar a los pacientes afectan la tasa de penetración del producto en el mercado. lo que en última instancia determina la escala de ventas finales del medicamento y la curva de ingresos por ventas.
En tercer lugar, gastos de I+D: ¿cuánto? La RD es el motor de las empresas biofarmacéuticas y los ensayos clínicos son la parte más cara del proceso de desarrollo de nuevos fármacos. Por lo tanto, el costo de la RD puede reflejar el proceso de RD hasta cierto punto. Pero al mismo tiempo, el costo de la I+D también está relacionado con la eficiencia de la I+D. Cuanto mayor sea la eficiencia de RD, mayor será el valor de la empresa.
4. Tasa de éxito en I+D: retorno de la inversión. El valor de una empresa biofarmacéutica se ve afectado por el estado de I+D y la tasa de éxito de cada proyecto. Existen diferencias estructurales en las tasas de éxito de la I+D en tramitación para las distintas etapas e indicadores de la I+D. Al mismo tiempo, la tasa de éxito de la RD también es diferente en China y en el mercado internacional, por lo que la investigación y la reflexión sobre la tasa de éxito de la RD requieren un análisis cuidadoso basado en las condiciones nacionales, la situación específica del proyecto y el grado de innovación. .
Quinto, nodo de tiempo: cuándo obtener la recompensa. Entre la etapa de RD y la etapa de comercialización se distribuyen nodos de tiempo importantes, lo que implica muchas consideraciones como indicaciones, ciclo clínico, aprobación para comercialización y estrategia de comercialización. Desde una perspectiva de valoración, para los oleoductos en las primeras etapas de I+D, cuanto más tarde sea el nodo de tiempo y más cerca de la etapa de comercialización, mayor será el valor correspondiente. Para las carteras de productos que se han comercializado con éxito, el tiempo que lleva alcanzar el pico de ventas y la tendencia cambiante de la curva de ventas después de alcanzar el pico tienen un impacto directo en el nivel de valoración.
Sexto, modelo de negocio: cómo asignar valor. Los modelos de negocio de las empresas biofarmacéuticas incluyen desarrollo conjunto, concesión de licencias, producción y ventas independientes, etc. Su impacto esencial en la valoración es el mecanismo de distribución del valor. Según el modelo de concesión de licencias, las principales fuentes de ingresos de las empresas de biotecnología son los derechos de licencia, los pagos por hitos, los ingresos por ventas compartidas, etc.
Y bajo el modelo de producción y ventas independientes, la valoración presta más atención a las capacidades de comercialización de la empresa, incluso si tiene un equipo de ventas y canales de ventas maduros, y si tiene una rica experiencia en marketing. Las empresas deben decidir qué modelo de negocio adoptar en función de sus diferentes ventajas competitivas, posicionamiento en el mercado y capacidades de desarrollo, y realizar análisis multidimensionales y de múltiples escenarios basados en modelos de valoración para facilitar las decisiones comerciales.
Explorando el camino de China hacia la tecnología de evaluación de la industria biomédica
Las empresas biofarmacéuticas tienen las características de una amplia variedad de proyectos, enormes inversiones iniciales y largos períodos de tiempo aplicables, que son diferentes de las industrias tradicionales. Hay una diferencia esencial. Por tanto, la valoración de las empresas biofarmacéuticas debe ser a largo plazo y con visión de futuro.
Medir el valor económico es el núcleo de la valoración. Cuando hablamos de valor económico, debemos considerar dos dimensiones: la perspectiva científica y la perspectiva comercial. La perspectiva científica incluye factores clave como indicaciones, número de pacientes, tasa de concientización y tasa de tratamiento; la perspectiva comercial es la estrategia de comercialización, que incluye factores importantes como el precio del producto, el entorno competitivo, el ciclo de vida y las pólizas de seguro médico. El trabajo de valoración consiste en considerar exhaustivamente el modelo de enfermedad, el modelo de negocio y sus elementos clave, y traducirlos a un lenguaje económico que los inversores y los mercados de capital puedan entender, formando así un modelo de valoración.
Figura 3 Modelo de valoración de empresas biofarmacéuticas
La aplicación específica de los métodos de valoración se puede discutir a través de dos ideas: método de valoración relativa y método de valoración absoluta. En cuanto a los métodos de valoración aplicables a las empresas biofarmacéuticas, ambos métodos se utilizan en las prácticas de valoración internacionales.
Figura 4 Método de valoración de las empresas biofarmacéuticas
Por un lado, el método de valoración relativa es una idea de valoración que “vigila el mercado” y necesita establecer una referencia razonable . Entre ellos, los métodos de financiación recientes pueden reflejar en cierta medida el nivel de valoración de las empresas biofarmacéuticas en un determinado período, y también pueden mostrar y seguir la gama de cambios en la valoración, más que el método de caso de transacción comparable o el método de empresa cotizada comparable; adecuado para empresas más maduras, los múltiplos de referencia comúnmente utilizados incluyen la tasa de ventas del mercado, la relación precio-beneficio, etc. Sin embargo, es posible que las empresas biofarmacéuticas en crecimiento que todavía dependen del financiamiento para respaldar la investigación y el desarrollo de medicamentos no puedan utilizar directamente indicadores financieros para el análisis comparativo. Necesitan decodificar y analizar más a fondo desde la perspectiva de los factores comerciales centrales y los hitos del desarrollo corporativo.
Por otro lado, la regla de valoración absoluta es una idea de valoración "centrada en el modelo", que calcula el valor "intrínseco" de los productos en desarrollo estableciendo un modelo de valoración. Para reflejar las características de las empresas biofarmacéuticas con largos ciclos de I+D y beneficios a corto plazo, el método de valoración del flujo de efectivo descontado y el método de descuento de ventas máximas basado en la corrección del riesgo del proyecto se han convertido en los métodos más utilizados en esta industria.
La idea básica de aplicar el método de valoración de flujo de efectivo descontado modificado basado en el riesgo del proyecto es introducir la variable clave de la tasa de éxito de RD basada en el método tradicional de flujo de efectivo descontado para ajustar la valoración. Este enfoque es riguroso y meticuloso. Considerando que cada etapa de RD tiene una cierta probabilidad de riesgo de falla, es necesario distinguir entre productos y etapas de RD, considerar la corrección de riesgo aplicable a cada etapa de RD y considerar la base de corrección de riesgo basada en diferentes propiedades de flujo de efectivo en el producto. nivel de canalización y el nivel general de la empresa.
La regla del descuento por pico de ventas es un método de valoración altamente concentrado que aparece en la práctica. Sigue de cerca las cuatro variables clave de la cartera de productos: tiempo para alcanzar el pico de ventas, tasa de rendimiento requerida e ingresos máximos. y múltiplo de ganancias máximas. Este método todavía se adhiere a la idea de valoración de "connotación", pero en la práctica es más fácil de operar que el método de valoración de flujo de efectivo descontado. También se basa en cierta medida en la idea del método de valoración relativa. perspectivas de aplicación muy amplias en la práctica.
Figura 5 Pasos operativos del método de descuento de ventas máximas
Al mismo tiempo, en cada vez más prácticas de valoración locales en China, se introduce gradualmente el indicador de valor de mercado/múltiplo de gasto en I+D. . En una situación en la que el foco principal es la I+D innovadora y existen expectativas claras para las ventas futuras en el mercado, pero los indicadores financieros actuales, como los ingresos, las ganancias y el flujo de caja, no pueden reflejar la escala futura esperada, los costos de I+D reflejan el compromiso de la compañía biofarmacéutica con un cierto medida. La aplicación de este múltiplo de valoración también pertenece a la categoría de método de valoración relativa y tiene ciertas características chinas. El mercado también está discutiendo y explorando la correlación positiva entre la acumulación de gastos de investigación y desarrollo y el crecimiento del valor corporativo, así como las bases de aplicación de este método.
Por ejemplo, el tratamiento contable de la capitalización o el gasto de RD en el tratamiento financiero en sí debe considerarse plenamente en el proceso de valoración.
En mi opinión, todavía existe una cierta brecha en la experiencia general de las empresas biofarmacéuticas nacionales en materia de valoración, así como en la madurez del propio mercado de capitales y del mercado internacional, pero la velocidad del desarrollo no puede ser subestimado. El auge de la cotización de empresas biofarmacéuticas ha promovido el desarrollo tecnológico de toda la industria de valoración china, y la propia industria de valoración también debe considerar plenamente los factores que influyen en el entorno local de China y crear nuevos métodos y nuevas ideas adecuados para el entorno local de China. El origen de la valoración es buscar la verdad a partir de los hechos y reflejar plenamente los datos del mercado y los juicios esperados de los participantes del mercado sobre el futuro. La industria empresarial biofarmacéutica en sí misma es una industria paciente y de largo plazo, y el camino hacia la mejora de la valoración es inseparable de los hitos de desarrollo, la realización de beneficios económicos futuros y los factores de riesgo y costo de lograr estos beneficios económicos.
Evaluar la situación y adoptar el mercado de capitales
Las empresas biofarmacéuticas tienen largos ciclos de investigación y desarrollo, altos riesgos de inversión de capital y los canales de financiación se han convertido en una dificultad importante para el desarrollo corporativo. Como todas las empresas de “tecnología dura” en desarrollo, las empresas biofarmacéuticas necesitan capital para lograr un rápido desarrollo y también deben elegir canales de financiación adecuados en función de sus propias etapas y características de desarrollo.
Figura 6 Las etapas de desarrollo y financiación de las empresas biofarmacéuticas
Desde el lanzamiento de la Junta de Innovación Científica y Tecnológica, la industria biofarmacéutica se ha beneficiado mucho. En agosto de 2020, entre las 17.163 empresas que figuran en la Junta de Innovación Científica y Tecnológica, 26 son empresas biofarmacéuticas y representan más del 15% del valor de mercado. El lanzamiento de la Junta de Innovación Científica y Tecnológica ha proporcionado a las empresas biomédicas un importante canal de financiación y, al mismo tiempo, ha promovido el nivel de valoración general del sector biomédico en el mercado de acciones A, proporcionando especialmente una referencia de "anclaje" para las empresas que aún no tienen productos maduros. También mejora la liquidez del mercado.
Al mismo tiempo, las acciones de Hong Kong regresaron al mercado de la Junta de Innovación Científica y Tecnológica, y las empresas que cotizan en la Junta de Innovación Científica y Tecnológica se hicieron públicas en Hong Kong. Tener un canal de financiación más reservará más munición para las empresas y apoyará más investigación y desarrollo. Queda por ver si el mercado considerará la financiación de doble cotización como un estándar para que las empresas biofarmacéuticas coticen en bolsa. Es previsible que en el futuro, a medida que la Junta de Innovación Científica y Tecnológica siga abriéndose y ofreciendo varios tipos de opciones de cotización, un entorno de capital de riesgo más abierto y otros productos financieros innovadores traerán más opciones de financiación a las empresas biofarmacéuticas y les ayudarán a aprovechar la oportunidad Vivir las oportunidades de desarrollo que nos brindan los tiempos.
De cara a las perspectivas de desarrollo económico en la era posterior a la epidemia, bajo el nuevo patrón de desarrollo en el que el ciclo macro interno es el pilar y los ciclos duales nacional e internacional se promueven mutuamente, se espera que la demanda interna . La industria biofarmacéutica no es sólo el punto de partida para crear nuevas fuerzas impulsoras del crecimiento económico, sino también una dirección importante para la implementación inquebrantable de la innovación científica y tecnológica.
“Nunca desperdicies una crisis” – Para la industria biomédica, la prueba epidémica es al mismo tiempo un desafío y una oportunidad. En el contexto de las fluctuaciones generales del mercado, las empresas biofarmacéuticas, especialmente los sectores de vacunas y diagnóstico y tratamiento relacionados con la epidemia de COVID-19, han visto una nueva ronda de aumentos en sus valoraciones. Si bien las empresas biofarmacéuticas se ven favorecidas por el mercado de capitales, el mercado de capitales también tiene grandes esperanzas en las empresas biofarmacéuticas. Frente a la marea de los tiempos, las empresas biofarmacéuticas necesitan comprender el valor, demostrarlo y mejorarlo desde la perspectiva del mercado de capitales, basarse en China, diseñar el mundo, tomar las carteras de productos como núcleo, refinar los factores de valor y establecer valoraciones desde la perspectiva de la lógica empresarial y la toma de decisiones estratégicas, optimizar las estrategias de desarrollo y mejorar las capacidades de innovación, aprovechando así las oportunidades de los tiempos y creando valor para la sociedad.
Por otro lado, en el entorno favorable de la innovación científica y tecnológica y de las industrias de tecnología dura, incluida la biomedicina, debemos comprender claramente las características de la industria biotecnológica y adoptar técnicas de valoración "a medida" para ayudar El mercado de capitales profundiza su comprensión de la industria. El conocimiento de la valoración en esta industria ayuda a las empresas a optimizar las decisiones y acelerar el desarrollo en el camino hacia el crecimiento. Es una responsabilidad profesional importante de los consultores de valoración que están a la vanguardia de la industria. Como líder en los mercados de capital nacionales y extranjeros, PwC está dispuesto a aprovechar al máximo la experiencia y los datos acumulados en la industria en el país y en el extranjero para desempeñar un papel activo en la valoración y fijación de precios de las empresas de la junta de innovación tecnológica a través de servicios profesionales de transacciones y valoración, brindando Las destacadas empresas biofarmacéuticas de China están aportando sus capacidades profesionales y están en el camino hacia un rápido desarrollo.
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