Capítulo 6 de Inversión en Valores
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Capítulo 27
Teoría de la inversión en acciones ordinarias
En la discusión introductoria, presentamos los problemas inherentes al intentar aplicar técnicas analíticas a situaciones especulativas. A medida que los elementos especulativos se han vuelto cada vez más importantes en las acciones ordinarias, el análisis de dichos valores a menudo ha sido insatisfactorio y no concluyente. Aunque parezca razonable, puede existir el peligro de inducir a error. En este momento es necesario examinar con más detalle la función del análisis de acciones ordinarias. Debemos partir de tres premisas realistas: primero, las acciones ordinarias son cruciales en nuestros planes financieros y mucha gente está muy interesada en ellas; segundo, los tenedores y compradores de acciones ordinarias generalmente desean su valor. Hay un juicio correcto, tercero, incluso si el La motivación fundamental para comprar acciones ordinarias es simplemente una especulación codiciosa, la naturaleza humana requiere una lógica y una racionalidad superficiales para encubrir este impulso no tan bueno. Aquí puedes tomar prestado el famoso dicho de Voltaire y realizar algunos cambios. Podemos decir que incluso si no existe un análisis de acciones comunes en el mundo, es necesario que la gente establezca uno.
Analizando los principales valores de las acciones ordinarias
Nos enfrentamos, por tanto, a la pregunta: “¿Hasta qué punto es válido y verdaderamente valioso el análisis de las acciones ordinarias, y en qué medida es A? ¿Un ritual inútil pero esencial cuando se trata de apostar por el futuro de las empresas y de los mercados de valores? Al final encontraremos la respuesta: “En el caso de una acción ordinaria típica, sólo hay una opción entre una variedad de valores cotizados. "Cuán complejo es el análisis de su atractivo o su verdadero valor, es poco probable que se llegue a una conclusión confiable, pero en algunos casos individuales, a través de una serie de análisis y tratamientos, se puede llegar a una conclusión razonablemente creíble", así se puede decir. que sólo en circunstancias especiales el análisis de las acciones ordinarias tiene un valor científico positivo. Para las acciones ordinarias en general, el análisis es o un complemento cuestionable del juicio especulativo o un método altamente ilusorio diseñado para tratar con algún valor numérico que no se puede calcular pero que debe calcularse de alguna manera.
Quizás la forma más eficaz de aclarar esta cuestión sea mirarla desde una perspectiva histórica. Este estudio no sólo arrojará luz sobre el estado cambiante del análisis de las acciones ordinarias, sino que también ayudará a aclarar una cuestión importante estrechamente relacionada: la teoría de la inversión en acciones ordinarias. Comenzaremos siguiendo un conjunto de principios consagrados y aparentemente sólidos para invertir en acciones ordinarias. A medida que surgen nuevas situaciones, podemos encontrar que la eficacia de estos principios disminuye. Esta falta de validez puede llevar a conceptos completamente diferentes de la llamada "Nueva Era" sobre la selección de acciones comunes, que pueden parecer razonables en la superficie pero que en realidad pueden causar un daño infinito. A medida que emergen teorías obsoletas de antes de la guerra y teorías de la Nueva Era, en última instancia debemos intentar establecer un nuevo conjunto de principios lógicos y fundamentalmente sólidos para invertir en acciones ordinarias.
La historia del análisis de acciones ordinarias
El análisis de acciones ordinarias se ve amenazado por dos tipos de inestabilidad.
El análisis de las acciones ordinarias se ve amenazado por dos nuevos acontecimientos: (1) la inestabilidad de los activos tangibles; (2) la importancia crítica de los activos intangibles. Puede ser más fácil comprender el daño comparando el desempeño de una acción común específica antes de 1920 con su desempeño más reciente. Veamos cuatro ejemplos típicos: el Ferrocarril de Pensilvania; el Ferrocarril Atchison-Topeka-Santa Fe (Ferrocarril de Atchison, Topeka y Santa Fe); la Beske Biscuit Company y la American Can Company, consulte la Tabla 27-1, Tabla 2 a continuación; 27-2, Tabla 27-3 y Tabla 27-4.
La American Can Company es un ejemplo clásico de acción especulativa de antes de la guerra. Hay tres buenas y sólidas razones para convertirlo en especulativo:
1. No paga dividendos
2. Sus ganancias son bajas e irregulares;
3. Las acciones están "inundadas", es decir, una gran parte de su valor declarado no es la inversión real en la empresa.
Por el contrario, considere las acciones de Pennsylvania Railroad, Atchison Railroad y Nabisco Biscuit Company como inversiones en acciones ordinarias, por tres razones razonablemente buenas:
1. de pagos de dividendos consistentes es satisfactorio;
2 Las ganancias son bastante estables, con ganancias promedio muy por encima de los pagos de dividendos;
3. un dólar o más.
Si estudias el rango de fluctuaciones en los precios de mercado de estos valores en los 10 años anteriores a la guerra (o los cambios en el precio de las acciones de Beske Biscuit Company de 1909 a 1918), notarás que el precio de las acciones de American Can Company ha sido más alto cada año. Las grandes fluctuaciones están en línea con las reglas de los medios especulativos. Sin embargo, las acciones de Pennsylvania Railroad, Atchison Railroad y Nabisco Biscuit Company son mucho más pequeñas, con una clara tendencia a moverse alrededor de sus precios base (es decir, alrededor de $97 para Atchison Railroad y alrededor de $64 para Pennsylvania Railroad, Nabisco Biscuit Company a alrededor de $120). ), que parece representar una visión clara sobre su inversión o valor intrínseco.
Concepto de inversión en acciones ordinarias de antes de la guerra
Por lo tanto, antes de la guerra, la relación entre el análisis de las acciones ordinarias y la inversión, y la relación entre los cambios de precios y la especulación se puede resumir como: la inversión en acciones se limita a Esas acciones tienen pagos de dividendos estables y rendimientos confiables, a su vez, se espera que estos valores mantengan un nivel de mercado bastante estable; La función principal del análisis es encontrar factores débiles. Si los ingresos se han explicado incorrectamente; si el balance muestra que la empresa se encuentra en mala situación financiera, o si la deuda financiera ha crecido demasiado rápido; si el equipo no se ha mantenido adecuadamente; si hay nuevos competidores peligrosos o si la empresa está perdiendo su capacidad; posición dominante en la industria; ¿se ha deteriorado o es probable que se deteriore la gestión? -- Cualquiera de estos defectos, u otros, podría ser suficiente para que los inversores cautelosos abandonen las acciones.
Especulación caracterizada por perspectivas de futuro.
Antes de la guerra, existía la opinión bien establecida de que la gente adoptaría una actitud especulativa cuando su atención principal estuviera en las expectativas para el futuro en lugar de en los logros pasados. Adivinar, etimológicamente hablando, significa expectativa mientras que inversión se relaciona con “intereses creados”, es decir, con derechos de propiedad y valores obtenidos del pasado; El futuro es incierto, por eso es especulativo; el pasado es bien conocido, por eso es una fuente de seguridad. Supongamos que en 1910 hubo un comprador de acciones ordinarias de la American Can Company. Cuando compra una acción, puede pensar que su precio aumentará o "subirá", o que las ganancias de la acción aumentarán. Quizás piense que la acción pronto pagará un dividendo. También puede estar destinada a convertirse en uno de ellos. los valores industriales más fuertes del país. Si bien algunas de estas razones pueden ser más plausibles y creíbles desde una perspectiva anterior a la guerra, cualquiera de ellas es suficiente para crear un incentivo especulativo para comprar.
La tecnología de la inversión en acciones ordinarias es similar a la de la inversión en bonos
Obviamente, la tecnología de la inversión en acciones ordinarias y la tecnología de la inversión en bonos son muy similares. Los inversores en acciones ordinarias también quieren invertir en un negocio estable que tenga un amplio margen de rentabilidad que supere los requisitos de dividendos. Por supuesto, el margen de seguridad que requiere es menor que el requerido para invertir en bonos. Esta desventaja se compensa con la ventaja de los altos rendimientos (el rendimiento estándar general para las acciones ordinarias de alta calidad es del 6%, mientras que los bonos de alta calidad son sólo del 6%). 4,5%), lo que da lugar a un alto rendimiento. Las razones son el aumento de los dividendos como resultado de la continua prosperidad empresarial y la posibilidad de rentabilidad, lo último de lo cual suele ser lo menos importante a los ojos de los inversores en acciones ordinarias. Un inversor en acciones ordinarias puede sentir que su situación no es diferente a la de un comprador de bonos de segunda categoría; en esencia, su inversión arriesgada equivale a sacrificar cierto grado de seguridad a cambio de mayores rendimientos; El ejemplo de las acciones ordinarias de la Pennsylvania Railroad Company y de la Atchison Railroad Company durante los diez años comprendidos entre 1904 y 1913 puede proporcionar una ilustración concreta de la afirmación anterior.
La compra de acciones ordinarias se considera propiedad parcial de una empresa. Otra forma útil de comprender las actitudes de los inversores en acciones ordinarias de antes de la guerra es desde la perspectiva del interés en la empresa privada. El típico inversor en acciones ordinarias es un industrial, y a esa persona le parece razonable valorar cualquier empresa de la misma manera que valora su propio negocio. Esto significa que valora el valor de los activos representados por el capital al menos tanto como valora el historial de ganancias de la empresa. Es importante tener en cuenta que las empresas privadas siempre se evalúan principalmente sobre la base de su “valor liquidativo”, tal como se muestra en sus declaraciones. Cuando una persona está considerando comprar una sociedad o asociar un interés personal con una empresa privada, siempre se comienza con el valor del interés tal como se muestra "en los libros" (es decir, el balance) antes de considerar su historial de ganancias y sus perspectivas. ¿Es suficiente para que las acciones sean tentadoras a comprar?
Por supuesto, el precio de venta de los intereses de las empresas privadas puede ser mayor o menor que el valor de los activos correspondiente, pero el valor contable sigue siendo el punto de partida inevitable para el cálculo, y una vez concluida finalmente la transacción, su rentabilidad depende del precio de venta; prima o descuento del valor contable correspondiente.
En términos generales, los inversores anteriores han adoptado la misma actitud al invertir en acciones ordinarias que cotizan en bolsa. El primer punto de partida es el valor nominal, que representa aproximadamente la cantidad de efectivo o propiedad invertida originalmente en el negocio. El segundo número básico es el valor en libros, que es igual al valor nominal más el capital estimado en ganancias acumuladas. Por lo tanto, al considerar la compra de acciones ordinarias, los inversores se preguntan: "¿Vale la pena comprar este valor con una prima por encima del valor en libros o con un descuento por debajo del valor en libros representado por el precio de mercado?" Fuertemente criticado como un engaño al público comprador de acciones, que fue engañado por cifras falsas en las declaraciones sobre el valor de los activos subyacentes al capital. Por lo tanto, una de las funciones de salvaguardia del análisis de valores es descubrir si el valor de un activo fijo informado en el balance de una empresa representa de manera justa el costo real o el valor razonable de ese activo.
Inversión en acciones ordinarias basada en tres conceptos
Hasta ahora, hemos visto que las inversiones en acciones ordinarias anteriores se basaban en tres conceptos: (1) Hay un rendimiento de dividendos apropiado y seguro; (2) Hay un historial de ingresos estable y suficiente; (3) Respaldado por activos tangibles satisfactorios. Cada uno de estos tres elementos puede ser objeto de un cuidadoso estudio analítico, tanto en términos de seguridad como en comparación con productos similares. Cualquier compra de acciones por otros motivos es especulativa.
Teoría de la nueva era
Después de la Primera Guerra Mundial, especialmente en las últimas etapas del mercado alcista que culminó en 1929, el público tenía una actitud completamente diferente hacia el valor de inversión de las acciones ordinarias. . Dos de los tres factores mencionados anteriormente han perdido casi todo significado, y el segundo factor, el historial de ganancias, ha adquirido un carácter completamente nuevo. La teoría o principio de la Nueva Era se puede resumir en una frase: "El valor de una acción común depende enteramente de las ganancias que obtendrá en el futuro". De esta afirmación se pueden extraer las siguientes inferencias:
El impacto de la tasa de dividendos en el valor es insignificante.
Como claramente no existe una relación entre activos y rentabilidad, los valores de los activos no tienen sentido.
Las ganancias históricas son significativas sólo porque indican que es probable que se produzcan cambios en el monto de las ganancias en el futuro.
Este cambio radical en la filosofía de inversión en acciones comunes se produjo con poca conciencia entre el público comprador de acciones. Incluso los observadores financieros sólo tienen una comprensión más superficial de esto. Se deben hacer esfuerzos para comprender plenamente lo que realmente significa este cambio de perspectiva. Para ello debemos considerarlo desde tres perspectivas: causas, consecuencias y su validez lógica.
Las razones de este cambio de concepto
Por qué la mayoría de los inversores han desviado su atención casi por completo de los dividendos, los valores de los activos y los rendimientos medios a las tendencias de los beneficios, es decir, sólo ¿Le preocupan los cambios en las ganancias futuras esperadas? La respuesta es: en primer lugar, los registros pasados han demostrado ser una guía poco fiable para invertir y, en segundo lugar, los rendimientos que ofrece el futuro son irresistibles.
El origen de la teoría de la nueva era es, en primer lugar, que los viejos estándares con una larga historia han quedado obsoletos. A medida que el ritmo de la transformación económica se ha acelerado en las últimas décadas, los hechos consumados a largo plazo ya no parecen como antes, porque la existencia a largo plazo garantiza la estabilidad. También hay empresas que han prosperado durante más de diez años y quebraron a los pocos años. Otras empresas que originalmente eran pequeñas, mal administradas y desconocidas también se han transformado en empresas grandes, rentables y únicas en un corto período de tiempo. El sector ferroviario, que anteriormente era el principal área de interés para la inversión, no ha logrado aumentar la riqueza y los ingresos nacionales y ha mostrado repetidamente signos de retroceso. Las empresas de tranvías, otro importante vehículo de inversión antes de 1914, estaban perdiendo rápidamente más de la mitad de su valor debido al desarrollo de nuevas agencias de transporte. Las compañías de electricidad y gas obtuvieron resultados dispares durante este período, ya que la guerra y la inflación de la posguerra fueron más un peligro que una ayuda para ellas, y su crecimiento sustancial fue un fenómeno relativamente nuevo. La historia de la empresa industrial está entrelazada con agitaciones en las que los beneficios de la prosperidad económica se distribuyeron de manera tan desigual que provocaron tanto los éxitos más deslumbrantes como los fracasos más inesperados.
Frente a toda esta inestabilidad, es inevitable que el triple concepto de inversión en acciones ordinarias ya no se aplique. Las ganancias y dividendos pasados ya no pueden servir como índice para juzgar las ganancias y dividendos futuros.
Además, lo determinante de estos beneficios futuros ya no es el importe real de la inversión en la empresa, es decir, el valor de los activos, sino que está enteramente determinado por una posición industrial favorable y unas políticas de gestión competentes o afortunadas. En innumerables sindicaturas, los activos corrientes se reducen y los activos fijos casi pierden su valor. Debido a que no existe ninguna conexión entre activos e ingresos, ni entre activos y valor de liquidación, tanto los escritores financieros como el público en general prestan cada vez menos atención al antes importante "valor liquidativo" o "valor contable" de una empresa. Se puede decir que en 1929, el valor contable ya no se consideraba al juzgar si valía la pena invertir en un valor. Otro fenómeno que puede ilustrar bien este punto es que las "acciones de inyección de agua" alguna vez causaron controversia, pero ahora se han ido olvidando gradualmente. por la gente.
La atención se centró en las tendencias de los ingresos
Así, el enfoque de inversión de antes de la guerra, basado en registros pasados y hechos tangibles, quedó obsoleto y fue descartado. ¿Hay alguna forma de ocupar su lugar? Se prestó gran atención a un nuevo concepto: el concepto de tendencias de beneficios. El historial pasado sólo es importante en la medida en que muestra posibles direcciones futuras. El crecimiento continuo de las ganancias demuestra que la empresa está en aumento e indica que el desarrollo futuro será mejor que el desempeño logrado hasta ahora; por el contrario, si las ganancias disminuyen o permanecen estancadas durante el auge, el futuro de la empresa no es muy brillante. Ciertamente se deben evitar los valores.
Principios de la inversión a largo plazo en acciones ordinarias
Con la formación de la base para la selección de acciones ordinarias, surgió al mismo tiempo la teoría de que las acciones ordinarias son las más rentables. y por tanto son las mejores inversiones a largo plazo. La mejor manera. Este credo se basa en ciertas investigaciones. Estos estudios muestran que una amplia variedad de acciones ordinarias han aumentado su valor regularmente a intervalos regulares durante muchos años. Las cifras relevantes muestran que mantener acciones ordinarias diversificadas puede proporcionar mayores rendimientos de ingresos y ganancias de capital que comprar bonos de calidad promedio.
La combinación de estas dos ideas formó la "teoría de la inversión" sobre la cual floreció el mercado de valores de 1927 a 1929. Ampliando los principios presentados anteriormente, se puede obtener la siguiente teoría:
El valor de una acción común depende de los ingresos que pueda obtener en el futuro.
Las buenas acciones ordinarias son aquellas cuya tendencia de beneficios va en aumento.
Las buenas acciones ordinarias acabarán demostrando ser inversiones seguras, fiables y rentables.
Estas declaraciones parecen inofensivas y razonables. Sin embargo, enmascaran dos defectos teóricos que pueden causar daños incalculables, y de hecho lo hacen. El primer defecto es que borran la diferencia fundamental entre inversión y especulación; el segundo defecto es que ignoran el papel del precio de una acción a la hora de determinar si vale la pena comprarla.
Las inversiones de la Nueva Era equivalen a la especulación de antes de la guerra
Un momento de reflexión revelará que las "inversiones de la Nueva Era" realizadas por el público y las empresas fiduciarias de inversión tienen poco que ver con el Gran Auge. El concepto de especulación que la gente solía definir antes de este período es completamente consistente. Este tipo de "inversión" se refiere a comprar acciones en lugar de bonos, enfatizar el crecimiento del capital en lugar del crecimiento de los ingresos y enfatizar los cambios futuros en lugar de los hechos establecidos en el pasado. Es seguro decir que la inversión de la nueva era simplemente limita el alcance de la especulación pasada de moda a las acciones ordinarias con tendencias de ganancias satisfactorias. Durante el mayor auge bursátil de la historia, nuevos conceptos impresionantes parecían ser poco más que versiones apenas veladas del viejo y cínico aforismo: "La inversión es una especulación exitosa".
Piensa en las acciones atractivas y los precios irrelevantes
La idea de que el atractivo de una acción común no tiene nada que ver con su precio es simplemente demasiado ridícula para ser verdad. Sin embargo, la teoría de la Nueva Era conduce directamente a este argumento. Si una acción de servicios públicos se vende a 35 veces su récord de ganancias máximas, en lugar del estándar previo al auge de 10 veces las ganancias promedio, la conclusión no es que la acción se esté vendiendo ahora a un precio demasiado alto, es simplemente que el listón para los juicios de valor ha subido. aumentó. La nueva era ya no juzga el precio de mercado de las acciones basándose en estándares de valor establecidos, sino que basa sus estándares de juicio de valor en los precios de mercado. Por lo tanto, todos los límites de precios desaparecen, no sólo porque no hay un límite sobre el precio al que realmente se pueden vender las acciones, sino que tampoco hay un límite sobre el precio al que se deben vender las acciones. Este razonamiento absurdo lleva a la gente a comprar acciones ordinarias a 100 dólares por acción y ganar sólo 2,50 dólares por acción.
El mismo razonamiento respaldaría la compra de esas mismas acciones a 200 dólares por acción, 1.000 dólares por acción o cualquier precio que se le ocurra.
Un corolario tentador de este principio es que ganar dinero en el mercado de valores es ahora la cosa más fácil del mundo. Siempre que compre una acción "buena", no importa si el precio es alto o bajo, y luego espere y su precio aumentará naturalmente. Las consecuencias de seguir esta teoría no pueden dejar de ser trágicas. Innumerables personas se preguntan: "¿Por qué hay que trabajar tan duro para ganarse la vida cuando se puede ganar mucho dinero en Wall Street sin trabajar?". Después de esto, los profesionales industriales y comerciales se trasladaron uno tras otro al campo financiero, haciendo Wall Street es como el Klondike durante la famosa fiebre del oro. La única diferencia es que el oro se lleva a Wall Street en lugar de sacarlo de aquí.
Las sociedades fiduciarias de inversión adoptaron esta nueva doctrina
La práctica de las sociedades fiduciarias de inversión es un ejemplo irónico de esta teoría de 1928-1929. Los fideicomisos de inversión se forman para permitir que el público no capacitado se beneficie al confiar a expertos la gestión de fondos. La idea parece razonable y ha funcionado bastante bien en el Reino Unido. Las primeras compañías fiduciarias de inversión estadounidenses pusieron un énfasis considerable en ciertos principios comprobados de inversión exitosa, y los practicaron más fácilmente que el típico inversionista individual. Los principios más importantes son:
Comprar cuando el mercado está deprimido y los precios son bajos, y vender cuando el mercado está en auge y los precios son altos;
Las acciones que se poseen deben ser diversas y involucran múltiples campos y también pueden estar dispersos en múltiples países;
A través de encuestas estadísticas integrales y profesionales, descubra y compre valores individuales que estén infravalorados.
La rápida y completa desaparición de estos principios de inversión tradicionales de las prácticas de inversión fiduciaria es una de las muchas maravillas de este período. La idea de comprar cuando el mercado está deprimido obviamente no se aplica. Su talón de Aquiles es que los fideicomisos de inversión sólo se crean cuando la economía está en auge, por lo que en la práctica se ven obligados a realizar su primera inversión en un mercado alcista. La idea de diversificar las inversiones en todo el mundo nunca ha atraído a los estadounidenses con mentalidad local (y probablemente tengan razón en eso), y como las condiciones en el país son mucho mejores que en el extranjero, abandonar el principio se convirtió en un conocimiento común.
Análisis descartado por las sociedades fiduciarias de inversión
Pero lo más absurdo es que las sociedades fiduciarias de inversión abandonaron desde el principio el trabajo de investigación y análisis que orienta la política de los fideicomisos de inversión. Sin embargo, dado que estas instituciones financieras deben su existencia a esta filosofía de la Nueva Era, es natural, y tal vez incluso por elección propia, que la sigan de cerca. Según los principios de esta filosofía, invertir se ha vuelto tan simple y maravilloso que ya no es necesaria la investigación y las estadísticas complejas y detalladas no son más que una carga. El proceso de inversión sólo requiere encontrar empresas conocidas con beneficios crecientes y luego comprar sus acciones, independientemente del precio. Por lo tanto, la apuesta segura es comprar sólo acciones que todos los demás están comprando. Esta lista completa consta de valores populares y extremadamente caros, a menudo denominados "acciones de primera línea". La idea original de encontrar valores infravalorados y pasados por alto se evaporó por completo. Los fideicomisos de inversión llegaron incluso a alardear de que sus carteras incluían sólo acciones ordinarias activas y estándar (es decir, las más populares y de mayor precio). Para exagerar un poco, tal vez debería decirse que utilizando esta conveniente tecnología de inversión, todos los asuntos de un fondo fiduciario de inversión de 10 millones de dólares pueden ser manejados por un empleado con un salario semanal de 30 dólares para contribuir con su talento, conocimiento profesional y trabajo práctico.
Se está convenciendo a la gente común y corriente para que confíe sus fondos a expertos en inversiones altamente cualificados, servicios profesionales por los que se cobra una remuneración considerable y que se garantizan rápida y repetidamente. El fideicomiso tendría mucho cuidado en comprar únicamente. las acciones que la persona promedio en la calle compraba por sí misma.
Las razones esgrimidas
La situación irracional ha llegado a su punto máximo. Sin embargo, hay que señalar que la especulación a gran escala sólo puede lograrse en una atmósfera ilógica y poco realista. . Pero los inversores autoengañados que se involucran en una especulación tan masiva deben tener una razón para justificarla. La justificación suele ser alguna afirmación general, en sí misma incuestionable en su ámbito adecuado, pero ligeramente tergiversada para adaptarse a la locura especulativa. Durante el boom inmobiliario, el "razonamiento" se basó a menudo en la durabilidad y el crecimiento inherentes al valor de la tierra.
En una nueva era de mercado alcista, la base de la "razonabilidad" es un historial de crecimiento a largo plazo demostrado por una tenencia diversificada de acciones ordinarias.
Se utilizan premisas correctas para respaldar conclusiones incorrectas
Sin embargo, hay una falacia fundamental en el uso que hace la nueva era de este hecho histórico. Esta falacia debería ser obvia con sólo un breve vistazo a los datos contenidos en un folleto superficial. El libro se titula Acciones ordinarias como inversiones a largo plazo de Edgar Lawrence Smith y fue publicado en 1924, de donde se dice que se originó la teoría de la Nueva Era. El libro muestra que las acciones ordinarias tienden a apreciar su valor año tras año simplemente porque sus ganancias exceden los dividendos pagados, por lo que las ganancias reinvertidas aumentan su valor. En un caso representativo, una empresa tiene un rendimiento promedio del 9%, paga dividendos del 6% y aumenta las ganancias en un 3%. Con una buena gestión y una buena dosis de suerte, el valor razonable de la acción crecerá con su valor contable, a una tasa anual compuesta del 3%. Por supuesto, éste es un modelo teórico, pero muchos casos de resultados por debajo de los niveles "normales" pueden ser compensados por casos de crecimiento más rápido.
Por lo tanto, el atractivo de mantener acciones ordinarias a largo plazo radica principalmente en el hecho de que rinden más que las tasas de los bonos en relación con sus costos. Esto es cierto para una acción común típica que gana $10 y se vende por $100. Pero una vez que los precios suben demasiado en relación con las ganancias, esta ventaja desaparece, y con ella toda la justificación para invertir en acciones ordinarias. Cuando los inversores pagaron 200 dólares en 1929 por una acción que ganaba sólo 8 dólares por acción, no estaban comprando más poder de ganancia que la tasa del bono, sin incluir la protección adicional proporcionada por un reclamo por primera vez. Entonces, cuando los defensores de la Nueva Era utilizan el desempeño pasado de las acciones ordinarias para argumentar que se deberían pagar entre 20 y 40 veces las ganancias por esas acciones, están partiendo de una premisa correcta y tergiversándola hasta llegar a una conclusión seriamente incorrecta.
El hecho de que estén ansiosos por aprovechar el atractivo inherente de las acciones ordinarias crea consecuencias similares a aquellas condiciones que crearon y dependieron de esa atracción (es decir, rendimientos que promedian alrededor del 10% del precio de mercado) por completo. resultados diferentes. Como hemos visto, Edgar Lawrence Smith explicó de manera plausible que el aumento en el valor de las acciones ordinarias se debía al aumento en el valor de los activos obtenidos mediante la reinversión de ganancias excedentes. Paradójicamente, la teoría de la Nueva Era saca provecho de esta investigación y se niega a dar el más mínimo peso a los valores de los activos detrás de las acciones que favorece. Además, la validez de las conclusiones del Sr. Smith se basa necesariamente en el supuesto de que el rendimiento futuro de las acciones ordinarias debería ser similar al del pasado. Sin embargo, la teoría de la Nueva Era no tiene en cuenta las ganancias pasadas de una empresa, excepto que puede indicar tendencias futuras.
Ejemplos que resaltan las tendencias de ganancias. Tome las siguientes tres empresas como ejemplos; consulte la Tabla 27-5.
Los precios más altos de las acciones de estas tres empresas en 1929 muestran que la actitud de la Teoría de la Nueva Era es perseguir con entusiasmo a la Empresa A; permanecer indiferente a la Empresa B y ser absolutamente hostil a la Empresa C; El mercado consideraba que las acciones de la Compañía A valían más del doble que las acciones de la Compañía C, a pesar de que las ganancias por acción de esta última en 1929 eran un 50% más altas que las de la Compañía A y sus ganancias promedio eran un 150% más altas que las de la Compañía A.
Beneficios medios y tendencias de los beneficios
La relación entre precios y beneficios en 1929 muestra claramente que el desempeño pasado de una empresa ya no era una medida de su rentabilidad normal sino simplemente una veleta que muestra en en qué dirección sopla el viento de las ganancias. Es importante reconocer que los ingresos medios ya no son una medida fiable de los ingresos futuros debido a la mayor inestabilidad en las industrias típicas que hemos señalado anteriormente. Pero esto no significa que la tendencia de los ingresos sea necesariamente un indicador más confiable que los ingresos promedio; incluso si la tendencia de los ingresos es realmente más confiable, no necesariamente proporciona por sí sola una base segura para la inversión.
La suposición generalmente aceptada es que, dado que las ganancias se han estado moviendo en una determinada dirección durante los últimos años, seguirán moviéndose en esa dirección en el futuro. En esencia, esta teoría no difiere del supuesto descartado de que las ganancias promediaron una cierta cantidad en el pasado y, por lo tanto, continuarán siéndolo en el futuro.
Las tendencias de los ingresos pueden proporcionar pistas más fiables sobre la evolución futura que los ingresos medios. Pero después de todo, esos signos de evolución futura están lejos de ser seguros y, lo que es más importante, no se puede establecer una relación lógica entre tendencias y precios. Esto significa que los juicios de valor sobre tendencias deseables son enteramente arbitrarios y, por tanto, especulativos y, por tanto, inevitablemente exagerados hasta el punto de colapsar.
Los peligros de predecir tendencias futuras
Hay muchas razones por las que no podemos estar seguros de que las tendencias de ganancias pasadas continuarán en el futuro. En un sentido económico amplio, existe una ley de rendimientos decrecientes y competencia creciente que aplanará la curva ascendente de cualquier crecimiento pronunciado. También están los flujos y reflujos del ciclo económico, y lo que es particularmente peligroso es que las curvas de rendimiento más interesantes a menudo aparecen en vísperas de reveses graves. Tomando como ejemplo el período de 1927 a 1929, podemos ver que debido a que la teoría de las tendencias de los ingresos es en realidad sólo una excusa para la especulación en nombre de inversiones falsas, el público que está loco por las ganancias hará todo lo posible para demostrar que Hay una buena tendencia. La evidencia de pies también está dispuesta a ser aceptada. La tendencia ascendente de los ingresos que se ha mantenido durante 5 años, o 4 años, o incluso sólo 3 años, se considera una garantía de crecimiento ininterrumpido de los ingresos futuros y una garantía de un desarrollo ascendente ilimitado de la curva de ingresos.
Por ejemplo: durante este período, innumerables acciones competían por cotizar en bolsa, lo que demuestra claramente que a la gente de la época generalmente esto no le importaba. La búsqueda de ganancias crecientes llevó a favorecer a muchas empresas industriales que sólo tenían una buena suerte temporal y estaban a punto de alcanzar, o ya habían alcanzado, la cima de su prosperidad. La nueva oferta de acciones ordinarias y preferentes de Schletter and Zander, Inc. es un ejemplo clásico de esta práctica. Esta empresa producía medias de seda (el nombre de la empresa se cambió más tarde a Signature Hosiery Company). Se estableció en 1929 al heredar una empresa establecida en 1922. Se financió con la venta de 44.810 acciones con un valor nominal de 50 dólares por acción. por 3,50 dólares cada una, y 261.349 acciones de certificados fiduciarios con derecho a voto de acciones ordinarias se vendieron a 26 dólares por acción. Su prospecto de oferta anunció los siguientes rendimientos de activos, consulte la Tabla 27-6.
Los activos de la empresa comenzaron a liquidarse en 1931 y, a finales de 1933, se habían pagado dividendos de liquidación de acciones preferentes por un total de 17 dólares por acción (los activos liquidables restantes a partir de entonces eran insignificantes). Su capital social ha sido completamente eliminado.
Este ejemplo ilustra un fenómeno paradójico en la historia financiera: las acciones ordinarias son seguras, fiables y atractivas en un momento en el que las empresas individuales se han vuelto cada vez más inestables, lo que hace que las compras de acciones ordinarias sean mucho menos fiables de lo que eran antes. El público estadounidense en general aceptó con entusiasmo la promoción vigorosa de objetivos de inversión satisfactorios.
Resumen:
En el siguiente capítulo, Graham analiza nuevos principios para la inversión en acciones ordinarias. Preguntas y respuestas relacionadas: Introducción a las acciones especulativas
Las acciones especulativas se refieren a acciones que los especuladores pueden manipular fácilmente para provocar que los precios suban y bajen bruscamente. Las acciones especulativas suelen ser el principal objeto de compra y venta por parte de especuladores experimentados. Dado que estas acciones son propensas a subir y bajar repentinas, los especuladores pueden obtener ganancias considerables en un corto período de tiempo operando y manipulando dichas acciones. El precio de las acciones especulativas fluctúa mucho a corto plazo, sus aumentos de precio superan con creces los de las acciones de inversión. Son el objetivo de los inversores que buscan ganancias a corto plazo. Sin embargo, los riesgos son relativamente altos si el comercio es inadecuado, los especuladores pueden declararse en quiebra debido a una dramática caída del precio de las acciones.