Métodos de operación de titulización de activos en proyectos APP
La connotación básica de la titulización de activos mediante APP
La definición de titulización de activos
En la actualidad, la titulización de activos se divide principalmente en cuatro tipos: Titulización de activos encabezada por la Comisión Reguladora de Valores de China apoya planes especiales, notas respaldadas por activos lideradas por la Asociación Nacional de Inversores Institucionales del Mercado Financiero, planes de apoyo a activos de proyectos liderados por la Comisión Reguladora de Seguros de China y titulización de activos crediticios liderada por el Banco Popular de China y el Banco Popular de China. Comisión Reguladora Bancaria. Dado que este artículo analiza principalmente la titulización de activos de proyectos de APP, y los proyectos de APP basados en derechos operativos de proyectos y derechos de ingresos están actualmente relativamente maduros, este artículo se centra en los tres modelos de planes especiales respaldados por activos, notas respaldadas por activos y bonos respaldados por activos. planes respaldados.
El "Aviso sobre cuestiones relativas al negocio piloto de titulización de activos de las empresas de valores" (Anuncio de la CSRC nº 2006) estipula un plan especial de apoyo a los activos. (Cuenta oficial de WeChat: Zhu Gengzhou CCP) “Las compañías de valores promueven certificados de beneficios respaldados por activos entre inversores institucionales nacionales, inician el establecimiento de planes especiales de gestión de activos y utilizan los fondos recaudados para comprar activos específicos (es decir, activos subyacentes) que pueden generar ingresos predecibles. y flujos de efectivo estables y asignar ingresos de activos a.
Las "Directrices para pagarés respaldados por activos para empresas no financieras en el mercado de bonos interbancarios" ([2012] No. 14) establecen claramente que. "Los pagarés respaldados por activos se refieren a los bonos interbancarios de empresas no financieras." "Instrumentos de financiación de deuda emitidos en el mercado, respaldados por el flujo de caja generado por los activos subyacentes y con un acuerdo para reembolsar el principal y los intereses dentro de un plazo. determinado período de tiempo."
"Medidas provisionales para la gestión empresarial de planes de respaldo de activos" (emitida por la Comisión Reguladora de Seguros de China [2065 438+05] No. 85) define el negocio del plan de respaldo de activos, que se refiere al establecimiento de un plan de apoyo por parte de instituciones de gestión profesional, como empresas de gestión de activos de seguros, como fideicomisarios, utilizando el flujo de efectivo generado por los activos subyacentes como apoyo al reembolso, la actividad empresarial de emitir certificados de beneficiarios a inversores calificados, como instituciones de seguros”. .
Las principales características de la titulización de activos de proyectos PPP
La titulización de activos de proyectos PPP es diferente de la titulización de activos de proyectos generales. No existe una diferencia esencial en los principios y procedimientos operativos. pero la titulización de activos realizada en el modelo PPP tiene características diferentes debido a sus propias características, incluyendo:
Primero, en la titulización de activos de proyectos PPP de acuerdo con las "Medidas de Gestión de Franquicias de Infraestructura y Servicios Públicos" (2015 Orden No. 25), los derechos de gestión de operaciones y los derechos de cobro de ingresos están separados de los proyectos de APP en los campos del transporte, la protección del medio ambiente, la ingeniería municipal y otros campos, que a menudo implican operaciones de franquicia en el proceso de titulización de activos de estos proyectos de APP. Los activos subyacentes del proyecto están estrechamente relacionados con la franquicia gubernamental. Al mismo tiempo, debido a los estrictos requisitos de acceso de China para los cesionarios de franquicia, la transferencia de derechos de gestión en la titulización de activos de proyectos de APP es más difícil, por lo que en la práctica. es más probable que se separen los derechos sobre ingresos como activos básicos para la titulización.
En segundo lugar, la titulización de activos de proyectos de APP puede utilizar subsidios financieros como activos básicos. de Negocios de Titulización" enumeran en la lista negativa "los activos básicos con los gobiernos locales como deudores directos o indirectos", pero proponen que "de acuerdo con las reglas del acuerdo de ingresos divulgadas previamente, el gobierno local cooperará con el gobierno y las organizaciones sociales". capital ("Excepto los subsidios fiscales que deben pagarse o asumirse según el modelo de APP"), brinda posibilidades de política para la titulización de activos de proyectos de APP. De hecho, los subsidios fiscales, como una importante fuente de ingresos para algunos proyectos de APP, pueden generar. flujo de caja estable y predecible, en línea con la normativa general sobre activos subyacentes en la titulización de activos.
En tercer lugar, el plazo del producto de titulización de activos del proyecto de APP debe coincidir con el plazo del proyecto de APP, que es. generalmente de 10 a 30 años. El plazo de los productos de titulización de activos generales nacionales (en su mayoría, de 7 años) es mucho más largo. Por lo tanto, para diseñar productos de titulización de activos de proyectos de APP que coincidan con el largo ciclo de los proyectos de APP, es necesario garantizar la duración de los mismos. el acceso de las entidades de inversión y la liquidez de los productos. Presentar estándares más estrictos y requisitos más altos en otros aspectos, y promover continuamente la mejora de las políticas y la innovación de los mecanismos comerciales.
En cuarto lugar, la titulización de activos de proyectos de APP presta más atención al proyecto de APP en sí. El "Aviso sobre la mejora adicional de la demostración de proyectos de cooperación entre el gobierno y el capital privado" (Jincai [2015] Nº 57) estipula claramente que "está estrictamente prohibida la financiación encubierta mediante garantías, acuerdos de recompra, acciones abiertas y deuda real, etc.". Esto prohíbe a los gobiernos locales violar los compromisos de garantía de los proyectos de APP y también impone requisitos más altos sobre la pignoración de activos de APP. Por lo tanto, en el proceso de titulización de activos de proyectos de APP, se debe prestar más atención a la capacidad de generación de flujo de efectivo del proyecto y a la capacidad de mejora crediticia del capital social para garantizar el desarrollo fluido de la titulización de activos de proyectos de APP.
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La importancia práctica de la titulización de activos de proyectos de APP
Con el fin de ampliar los canales de financiación de proyectos de APP y guiar el desarrollo saludable de la titulización de activos de proyectos de APP, la Consejo de Estado y departamentos pertinentes Los documentos de política emitidos tienen una cierta actitud alentadora hacia la titulización de activos de proyectos de APP. De hecho, la titulización de los activos de los proyectos de APP en el campo de la infraestructura y los servicios públicos tiene una importancia práctica importante para revitalizar los activos de los proyectos de APP existentes, atraer más fondos sociales para participar en la prestación de servicios públicos y mejorar las capacidades operativas estables de los proyectos.
1. Revitalizar los activos de proyectos de APP existentes
Una gran proporción de los proyectos de APP pertenecen a campos de construcción de infraestructura como transporte, construcción de viviendas asequibles y desarrollo de áreas.
La demanda de fondos durante el período de construcción es enorme y los activos del proyecto suelen ser muy específicos y tienen una liquidez relativamente pobre. Si los activos del proyecto APP están titulizados, puede elegir proyectos APP con flujo de caja estable, asignación de riesgo razonable y modelos operativos maduros, y convertirlos en productos financieros invertibles sobre la base de los derechos operativos del proyecto y los derechos de ingresos. A través de la cotización, la comercialización y la circulación, se revitalizarán los activos existentes de los proyectos de APP y se mejorará la liquidez y seguridad de los fondos.
2. Atraer más fondos sociales para participar en la prestación de servicios públicos.
Los proyectos de APP tienen una gran demanda de fondos a largo plazo y la búsqueda de ganancias razonables. No existe un mecanismo de salida claro que garantice a nivel legal y político, y la atracción de fondos sociales es relativamente limitada. A través de la titulización de activos de proyectos de APP, es propicio para establecer un mecanismo de salida saludable para los fondos sociales después de lograr ganancias razonables. Este innovador modelo de financiación de proyectos APP aumentará el entusiasmo del capital social y atraerá más fondos sociales para participar en la prestación de servicios públicos.
3. Mejorar la capacidad de operación estable del proyecto.
Los proyectos de APP llevan a cabo la titulización de activos y se basan en su función de aislamiento de riesgos, es decir, a través de ventas reales (refiriéndose a la transferencia de activos o derechos subyacentes y riesgos relacionados con la titulización de activos a vehículos de propósito especial), transferencia de activos y establecimiento de SPV remoto de quiebra (SPV es legalmente independiente del propietario original de los activos). Los activos que posee no se utilizarán como activos de liquidación cuando el patrocinador quiebre), lo que aísla los activos subyacentes que pueden generar flujo de efectivo de los riesgos financieros del patrocinador y construye un "cortafuegos" sólido entre el emisor y los inversores. la independencia financiera y la estabilidad del proyecto y sentar una base sólida para el funcionamiento estable del proyecto.
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Principales modelos de titulización de activos de proyectos de APP
Los activos básicos de la titulización de activos de proyectos de APP incluyen principalmente activos de derechos sobre la renta, activos de deuda y activos de capital. , entre los cuales los activos por derechos de renta son el tipo de activo básico más importante para la titulización de activos de proyectos de APP. A juzgar por la práctica de promover el uso de modelos de APP en mi país, es relativamente maduro llevar a cabo la titulización de activos de proyectos de APP basados en derechos de ingresos. Por lo tanto, este artículo estudia tres modelos adecuados para activos basados en derechos sobre ingresos, a saber, planes respaldados por activos, pagarés respaldados por activos y planes especiales respaldados por activos.
Tres tipos de activos basados en derechos de renta
Para estudiar la titulización de activos de proyectos de APP basados en derechos de renta, primero debemos aclarar los diferentes tipos de activos con derechos de renta en proyectos de APP. Los modelos de cobro de los proyectos de APP generalmente se pueden dividir en tres tipos: pago del usuario, pago del gobierno y subsidio de brecha de viabilidad. Los activos de derechos de ingresos también se pueden dividir en derechos de cobro de ingresos bajo el modelo de pago del usuario, subsidios financieros bajo el modelo de pago del gobierno y subsidios financieros bajo el modelo de pago del gobierno. y subsidios de brecha de viabilidad. Cobrar derechos de ingreso y subsidios financieros bajo el modelo de subsidio de brecha.
1. El usuario paga
Los activos básicos según el modelo el usuario paga son los derechos de ingresos que disfruta la empresa del proyecto al proporcionar directamente servicios e infraestructura relevantes a los usuarios finales dentro del alcance del proyecto. franquicia. Este método de pago se suele utilizar para proyectos con buen estado financiero, altos coeficientes de operación y provisión directa de infraestructura y servicios públicos a los usuarios. (Cuenta oficial de WeChat: Zhu Gengzhou CCP) Los proyectos de APP bajo este modelo a menudo tienen las características de una fuerte previsibilidad de la demanda y un flujo de caja estable y continuo. Sin embargo, la franquicia tiene altos requisitos de solidez financiera, experiencia de gestión y tecnología. Por lo tanto, los activos básicos transferidos al SPV bajo el modelo de pago del usuario son generalmente la entrada de efectivo futura generada por la franquicia, en lugar de la transferencia directa de derechos operativos especiales. . Los proyectos de APP bajo este modelo incluyen principalmente calefacción municipal y suministro de agua, derechos de peaje en carreteras (ferrocarriles, autopistas, metros, etc.) y derechos de peaje en aeropuertos.
2. Pago del gobierno
El activo básico bajo el modelo de pago del gobierno es el derecho de subsidio fiscal que disfruta la empresa del proyecto APP para proporcionar infraestructura y servicios. Según este modelo, los subsidios financieros recibidos por la empresa del proyecto están vinculados a la cantidad, calidad y eficiencia de la infraestructura y los servicios prestados. La empresa del proyecto no proporciona directamente infraestructura y servicios, como eliminación de basura, tratamiento de aguas residuales y caminos municipales. a los usuarios finales. Sin embargo, según este modelo, los subsidios financieros deben cumplir con los requisitos pertinentes de asequibilidad fiscal, es decir, no exceder el 10% del gasto del presupuesto público general. Por lo tanto, la titulización de activos de proyectos de APP basados en subsidios fiscales debería centrarse en el impacto de las capacidades de pago fiscal del gobierno y los procedimientos presupuestarios.
3. Subsidio por brecha de viabilidad
El subsidio por brecha de viabilidad se refiere al subsidio financiero del gobierno cuando el pago del usuario no puede cubrir la recuperación de costos y el rendimiento razonable del capital social o de la empresa del proyecto. Subsidios otorgados al capital social o empresas de proyectos en forma de políticas preferenciales como inversiones de capital, préstamos preferenciales, etc. Este modelo suele ser adecuado para proyectos con coeficientes operativos relativamente bajos y beneficios financieros relativamente pobres, que brindan servicios directamente a los usuarios finales pero no pueden cubrir la inversión y los retornos operativos únicamente a través de ingresos por tarifas, como ciencia, educación, cultura, salud y vivienda asequible. construcción. Los activos básicos del modelo de subsidio de brecha de viabilidad son los derechos de ingreso y los subsidios financieros, por lo que tiene las características de los dos modelos anteriores.
Tres modelos de titulización de activos en proyectos de APP
1. Plan especial respaldado por activos
El plan especial respaldado por activos se refiere a un enfoque estructurado para mejorar características específicas. infraestructura El crédito de activos o carteras de activos, y las actividades comerciales de emisión de productos de titulización de activos respaldados por el flujo de efectivo generado a partir de la base de activos. La Comisión Reguladora de Valores de China es responsable de supervisar el negocio del plan especial respaldado por activos, pero no requiere la revisión de productos específicos durante su implementación específica.
Los productos generalmente cotizan en la Bolsa de Valores de Shanghai, la Bolsa de Valores de Shenzhen o el sistema interinstitucional de servicios y cotizaciones de productos de capital privado para su revisión, y la Asociación de Gestión de Activos es responsable de la gestión de presentación provisional y posterior al evento. Si un proyecto de APP desarrolla un plan especial de apoyo a los activos basado en derechos de ingresos, su proceso de operación se puede resumir de la siguiente manera:
(1) Una firma de valores o una filial de un fondo actúa como administrador para establecer un plan especial de apoyo a los activos. plan y actúa como una agencia de ventas para proporcionar a los inversores valores respaldados por activos para recaudar fondos;
(2) El administrador utiliza los fondos recaudados para comprar activos subyacentes (activos de derechos de ingresos) del proyecto de APP y la empresa del proyecto PPP es responsable de la gestión posterior de los activos de derechos de ingresos;
(3) El flujo de efectivo generado por los activos subyacentes se recaudará periódicamente en la cuenta de recaudación de fondos abierta por el PPP. empresa del proyecto y se transfiere periódicamente a la cuenta del plan especial;
(4) El custodio administrará el El principal y los intereses se distribuyen de acuerdo con las instrucciones de transferencia de la persona y el principal y los intereses del producto se pagan a inversores.
2. Pagarés respaldados por activos
Los pagarés respaldados por activos se refieren a aquellos emitidos por empresas no financieras en el mercado de bonos interbancarios, respaldados por el flujo de caja generado por el subyacente. activos, y acordado dentro de un cierto período de tiempo. Un instrumento de financiación de deuda que reembolsa el principal y los intereses. El proceso operativo del proyecto PPP es:
(1) La empresa del proyecto PPP emite notas respaldadas por activos a los inversores;
(2) La empresa del proyecto PPP transfiere periódicamente el flujo de efectivo generado por sus activos subyacentes Se recoge en la cuenta de supervisión de capital, y la empresa del proyecto PPP tiene la obligación de compensar la diferencia entre el flujo de efectivo generado por los activos subyacentes y el principal y los intereses pagaderos de las notas respaldadas por activos;
(3) El banco supervisor transferirá el principal y los intereses de los pagarés del período actual a la cuenta de la Cámara de Compensación de Shanghai;
(4) La Cámara de Compensación de Shanghai distribuye rápidamente el principal y los intereses a tenedores de pagarés respaldados por activos.
3. Plan de respaldo de activos
El plan de respaldo de activos consiste en confiar los activos básicos a instituciones de gestión profesional, como compañías de gestión de activos de seguros (cuenta oficial de WeChat: Zhu Gengzhou CCP), y Para generar fondos a partir de los activos básicos con el flujo de caja como respaldo, el fideicomisario como emisor establece un plan de apoyo para permitir a los inversores calificados comprar productos y obtener fondos de refinanciamiento para actividades comerciales. Los proyectos de APP llevan a cabo planes de respaldo de activos basados en derechos de ingresos, y los procedimientos operativos son los siguientes:
(1) Las compañías de gestión de activos de seguros y otras instituciones de gestión profesional establecen planes de respaldo de activos;
(2) Proyectos de APP La empresa transfiere los activos subyacentes al plan de soporte de activos según lo acordado;
(3) La empresa de gestión de activos de seguros emite certificados de beneficiario a inversores calificados, como instituciones de seguros. ser emitido en la plataforma de registro y negociación de activos de seguros de acuerdo con las regulaciones;
(4) El custodio mantiene los activos del plan de soporte de activos y es responsable de la asignación de fondos bajo el activo. plan de apoyo;
(5) El custodio actuará de acuerdo con las instrucciones de la compañía de administración de activos de seguros para la distribución oportuna del principal y los ingresos a los titulares de certificados beneficiarios.
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Problemas en la titulización de activos de proyectos de APP
1 Las leyes y regulaciones aún no se han perfeccionado.
En los documentos de política relevantes de las APP en esta etapa, se alienta claramente a los proyectos de APP a ampliar los canales de financiamiento a través de la titulización de activos. Sin embargo, como iniciativa de reforma completamente nueva, la titulización de activos de proyectos de APP nunca ha estado completamente protegida por la ley y muchas cuestiones no se han aclarado. Por ejemplo, la transferencia de derechos de renta y derechos de explotación. El derecho a los ingresos depende estrechamente del derecho de operación (cuenta oficial de WeChat: Zhu Gengzhou CCP), pero según el marco actual, el derecho a los ingresos solo puede utilizarse como un activo básico y transferirse al vehículo de propósito especial de titulización de activos, mientras que el El derecho de operación no se puede transferir. Si solo se venden los derechos sobre los ingresos a una SPV como activo básico para llevar a cabo el negocio de titulización de activos, los derechos operativos todavía pertenecen a la empresa del proyecto PPP. De manera similar a un proyecto de titulización de activos en el que no se transfiere la propiedad general sino los derechos sobre los ingresos. se transfieren, también provocará la venta real del proyecto de derechos de ingresos y la cuestión del aislamiento por quiebra.
2. Es necesario mejorar urgentemente el mecanismo de comercio.
Desde la situación actual, los mecanismos pertinentes para la aceptación, revisión y presentación de negocios de titulización de activos de proyectos de APP aún no están completos. El mercado actual de productos de titulización de activos de proyectos de APP es pequeño y la liquidez del producto es baja.
Además, el mecanismo de negociación del mercado secundario de los productos de titulización de activos de mi país no es perfecto, por ejemplo, es imposible llevar a cabo la recompra prometida de bonos de licitación y también es difícil para el capital social hacerlo de verdad. salida a través de la titulización de activos en la inversión en proyectos de APP.
3. Los términos del proyecto aún no coinciden.
Los proyectos APP tienen un ciclo largo, con periodos de operación que oscilan entre 10 y 30 años. En principio, no debería ser inferior a 10 años. La duración de los productos de titulización de activos es generalmente de cinco años, y hay muy pocos productos de titulización de activos que superen los siete años. Por lo tanto, es difícil que un único producto de titulización de activos cubra todo el ciclo de vida de un único proyecto de APP. Si los productos de titulización de activos basados en derechos de ingresos de proyectos de APP expiran, no sólo los procedimientos serán engorrosos, sino que también aumentarán los costes de financiación.
4. Los inversores a medio y largo plazo son relativamente escasos.
En la actualidad, los inversores en la titulización de activos nacionales son principalmente bancos comerciales, empresas de valores, fondos de capital público/privado, empresas financieras, etc. Estas instituciones prefieren productos de renta fija a corto plazo, normalmente dentro de cinco años. En la actualidad, las compañías de seguros tienen umbrales de inversión elevados para los productos de titulización de activos, y los grandes inversores institucionales, como las rentas vitalicias corporativas y los fondos de seguridad social, todavía tienen restricciones claras al acceso de las inversiones a productos de titulización de activos. Dado que el plazo de los proyectos de APP suele ser de 10 a 30 años, si el plazo de financiación es corto, será difícil utilizar plenamente el flujo de efectivo futuro de los activos subyacentes, lo que hace que la titulización de activos de proyectos de APP de alta calidad sea insuficiente.