La diferencia entre costo de capital y costo de capital
El costo de capital se refiere a las diversas tarifas de recaudación de fondos y diversas formas de tarifas de ocupación que pagan los usuarios del fondo para recaudar y ocupar fondos. Es una remuneración por pagar parte de las ganancias y los fondos al fondo. propietarios, que refleja la relación de distribución de utilidades entre usuarios y propietarios. Desde la definición de costo de capital, el costo de financiamiento se considera puramente desde la perspectiva de los usuarios de los fondos.
1 Los conceptos son diferentes.
Aparentemente, cuando las empresas realmente utilizan capital, primero lo convierten en moneda y luego invierten o compran activos físicos. En este sentido, tanto el capital como el capital pueden expresarse en términos de dinero, por lo que el capital y el costo del capital parecen ser intercambiables. Pero si miramos a un nivel más profundo, el costo de capital y el costo de capital son dos conceptos completamente diferentes.
En cuanto al costo de capital (COC), la definición más autorizada actualmente se da en el "Diccionario New Palgrave de dinero y finanzas": "El costo de capital es la tasa de rendimiento esperada requerida por los inversores". en activos comerciales. Los gerentes corporativos que buscan maximizar el valor utilizan el costo del capital como tasa de descuento o tasa mínima de rendimiento para evaluar proyectos de inversión” [1]. Se puede ver que, según la explicación de la teoría moderna de las finanzas corporativas, el costo del capital no es sólo la tasa de rendimiento esperada requerida por los inversores, sino también el costo de financiación de los usuarios de capital calificados.
El costo de capital pertenece a una categoría única de la investigación de la teoría financiera china. “El llamado costo de capital se refiere a las diversas tarifas de financiamiento y diversas formas de tarifas de ocupación que pagan los usuarios de los fondos para recaudar y ocupar fondos. Es la remuneración pagada a los propietarios de los fondos por parte de las ganancias y los fondos, lo que refleja la relación entre. los usuarios de los fondos y todos los propietarios la relación de distribución de beneficios entre las partes” [2]. Desde la definición de costo de capital, el costo de financiamiento se considera puramente desde la perspectiva de los usuarios de los fondos.
El costo de capital es un "producto importado" introducido en China junto con el mercado de capitales y la teoría moderna de las finanzas corporativas. El costo de capital es producto de la reforma empresarial de mi país y es un costo de financiamiento determinado unilateralmente por los administradores de las empresas. Sin embargo, hasta el día de hoy, los círculos de teoría financiera de mi país todavía confunden los dos: o todavía usan el nombre y la definición de costo de capital y no mencionan el costo de capital, por un lado, nosotros usamos el nombre de costo de capital, por el otro; Por otro lado, todavía utilizamos el término definición de costo de capital.
2 La teoría de los precios y los antecedentes de la economía real son diferentes.
Como sugieren los nombres, el costo de capital y el costo de capital son los precios de los instrumentos financieros emitidos por las empresas, es decir, el índice de precios que determina las decisiones financieras corporativas. Inspirados por esta similitud, discutimos sus diferencias fundamentales desde el contexto de la teoría de precios y la economía real.
2.1 Desde la perspectiva de si se deben considerar los factores de riesgo,
En comparación con los productos básicos ordinarios, la característica más importante de los activos financieros es la incertidumbre de los rendimientos, es decir, el riesgo, mientras que el capital El riesgo de los activos es mucho mayor que el de los activos en divisas. Por lo tanto, al fijar el precio de los activos financieros, su riesgo se ha convertido en un factor que la gente debe considerar. Entre ellos, los activos monetarios tienen vencimientos cortos, por lo que sus riesgos pueden ignorarse y valorarse directamente aumentando las tarifas y las tarifas de ocupación, pero la fijación de precios de los activos de capital debe tener en cuenta sus riesgos. En 1964 y 1965, William F. Los famosos expertos estadounidenses en gestión financiera Sharpe y J. Lintner llevaron a cabo una investigación en profundidad basándose en H. Markowitz y propusieron el "CAPM" para determinar el precio de riesgo de los activos de capital, es decir, el coste del capital. Desde entonces, las empresas occidentales han utilizado principalmente el concepto de coste de capital para valorar el riesgo en sus decisiones de financiación.
Por el contrario, los círculos teóricos chinos siempre han ignorado los factores de riesgo en la fijación de precios del capital en el pasado, creyendo erróneamente que "el precio del capital en sí es igual al precio de las mercancías que constituyen el capital" [3 ]. No fue hasta 1988 que los expertos del grupo de redacción del mercado financiero del Banco Popular de China señalaron que la diferencia entre el mercado de capitales a corto plazo y el mercado de capitales a largo plazo era la diferencia en la duración, y no implicaba la diferencia en riesgo entre ambos.
Por lo tanto, en el contexto de la falta de conciencia riesgo-retorno en los círculos teóricos de mi país, es razonable que las empresas se centren en utilizar el concepto de costo de capital basado en el aumento de las tarifas y las tarifas de ocupación al financiar.
2.2 De si incorpora un mecanismo completo de gobierno corporativo moderno.
La teoría principal-agente cree que en una empresa, los intereses de los directivos y accionistas de la empresa son inconsistentes. Lo que los gerentes de la empresa necesitan es maximizar el ingreso personal, maximizar los recursos en el trabajo que satisfagan las necesidades personales y obtengan utilidad, y maximizar la autoestima a través de la operación de la empresa. Sin embargo, esta maximización de beneficios puede entrar en conflicto con la maximización de los accionistas. Por lo tanto, deben diseñarse mecanismos de gobierno corporativo correspondientes para proteger los intereses de los accionistas.
Bajo un mecanismo sólido de gobierno corporativo, los inversores pueden proteger sus intereses de inversión y imponer duras restricciones a los administradores de las empresas. Una vez que una empresa realiza financiación de capital a gran escala, el costo de capital real pagado no puede alcanzar el costo de capital de una empresa con el mismo riesgo operativo, y la tasa de rendimiento para los accionistas originales disminuirá. Estos últimos pueden utilizar el mecanismo de restricción en el gobierno corporativo para restringir el comportamiento de los gerentes: o "votar con las manos" para rechazar las propuestas de refinanciación o reemplazar a la gerencia en la junta de accionistas, o "votar con los pies" y retirar capital de otras inversiones. Los inversores se forman cuando el valor de mercado de las acciones de una empresa cae, haciéndola vulnerable a una adquisición hostil. Esto exige que los directivos de las empresas paguen una tasa mínima de riesgo-retorno al tomar decisiones de financiación. En este momento, el costo del capital social se verá obligado a igualar el costo del capital social. En este caso, el capital y el costo del capital convergen.
Sin embargo, sin un mecanismo sólido de gobierno corporativo, los inversores no podrán limitar las decisiones financieras de los directivos de las empresas. Bajo este mecanismo de restricción suave, el costo de capital real de la financiación de acciones de una empresa será menor que su costo de capital de acciones, o incluso cero, infringiendo así gravemente los intereses de los inversores. En este momento, el costo de capital y el costo de capital se convertirán en dos conceptos completamente desconectados.
Dado que el mecanismo de gobierno corporativo de mi país aún está lejos de ser perfecto, existe una gran diferencia entre costo de capital y costo de capital: el concepto de costo de capital encarna el mecanismo de gobierno corporativo para proteger a los inversores en el sistema empresarial moderno. , mientras que el costo de capital encarna Esto refleja las características de “ausencia de propietarios” en las empresas estatales de mi país.
2.3 Desde la perspectiva de sus respectivos antecedentes históricos.
Desde Juan. El académico estadounidense Williams propuso en 1938 un modelo de descuento de flujos de efectivo futuros para la fijación de precios de acciones. La determinación de la tasa de descuento, es decir, el costo del capital, se convirtió en una cuestión central. Esta cuestión no surgió hasta 1952, cuando H. Markowitz utilizó por primera vez la desviación estándar de los rendimientos futuros para medir el riesgo de los activos de capital en la teoría de carteras. Después de que se propuso el modelo CAPM, el costo de capital, un costo de factor estático en la economía clásica, se ha transformado completamente en un costo dinámico. Se puede decir que la teoría de cartera y el modelo CAPM revelan la relación entre el riesgo de los activos de capital y sus rendimientos esperados, marcando el rápido desarrollo de la teoría financiera e integrando la teoría de las finanzas corporativas y la teoría de la inversión.
A diferencia del costo de capital en la teoría financiera occidental, el costo de capital es producto de la transición del sistema económico de China. El profesor Jiang Yiwei propuso por primera vez el "uso pagado de los fondos", y la medida de implementación específica fue la reforma de "convertir asignaciones en préstamos" que comenzó en 1984. Los hechos han demostrado que las empresas estatales han comenzado a tomar conciencia de los costos de capital después de la "asignación a préstamos", y sus relaciones operativas financieras se parecen algo a las operaciones comerciales de las empresas en la economía de mercado real. Pero sólo "más o menos" en esa "concesión de préstamo" es un intento de permitir que una empresa se forme y crezca gracias a un préstamo en ausencia de un propietario. Claramente, el costo de capital en este caso no tiene nada en común con el costo de capital.
Teóricamente, las empresas estatales tienen que pagar un precio por captar y ocupar fondos. La existencia de la categoría de coste de capital tiene su base teórica y objetiva, que está determinada por las características de los propios fondos. la propiedad y el uso de los fondos determinados por la separación de derechos. Si la reforma del sistema económico de China continúa por el camino de la mercantilización, es probable que los costos de capital se conviertan en costos de capital. Sin embargo, la política de “préstamo con asignación” no promovió más la comercialización de las empresas estatales. Esto se debe a que los bancos que otorgan préstamos no están orientados al mercado.
Las empresas estatales buscan sin escrúpulos fondos bancarios estatales, y los costos de capital correspondientes no pueden frenar la demanda efectiva de fondos por parte de los administradores de las empresas estatales.
El establecimiento de los mercados de valores de Shenzhen y Shanghai en China en 1990 anunció que mi país había comenzado a introducir el sistema marco del mercado de capitales moderno. Después de la política de "apropiación para préstamos", las finanzas estatales en realidad inyectaron muy poco capital en las empresas estatales. Ahora bien, si las empresas estatales cotizan en bolsa para obtener financiación, las empresas que cotizan en bolsa naturalmente considerarán los fondos recaudados en el mercado de valores como capital suplementario gratuito del Estado, lo que provocará que la financiación se convierta en una trampa de dinero, de modo que la fuerza vinculante del coste del capital El capital no es tan fuerte como el de los préstamos bancarios. Por lo tanto, los costos de capital siempre han sido una restricción suave para los operadores y nunca han evolucionado hacia costos de capital con restricciones duras. Se puede ver que es el camino de reforma de las empresas estatales de China lo que determina que el costo del capital sea diferente del costo del capital.
3 El peligro de confundir costo de capital y costo de capital de China
3.1 Razones para la confusión entre costo de capital y costo de capital Aunque el costo de capital y el costo de capital son muy diferentes en connotación y denotación, sin embargo , a menudo se confunde en la teoría y la práctica financieras de nuestro país. El artículo "Análisis de las preferencias de financiación de acciones de las empresas que cotizan en bolsa en mi país", publicado por Huang Shaoan y Zhang Gang en el número 11 de "Economic Research" en 2001, es un ejemplo típico. Este artículo cree que el costo de capital total del financiamiento de capital de las empresas que cotizan en bolsa es CS, "que incluye: dividendo de inversión en acciones PS; costo de transacción del financiamiento de capital; derechos de control corporativo del financiamiento de capital y costo de energía negativo CP: costo de energía negativo causado por el efecto publicitario de la cotización de acciones - PA "CS = ∑ (PS, CT, CP, -PA). Obviamente, CS aquí debería ser el costo de capital en lugar del costo de capital. Además, también aparecieron confusiones similares en muchos libros de texto como Yuan, Zheng Jianghuai, Hu Zhiqian (1999), Qiu (2001), etc. No se puede ignorar el nivel de confusión y la amplitud de la cobertura.
En primer lugar, cuando nuestro país estableció el mercado de capitales, sólo se centró en la construcción de la estructura del mercado de capitales e ignoró la introducción de los conceptos financieros correspondientes. En la teoría financiera moderna, la inversión y las finanzas corporativas son un todo inseparable. Sin embargo, con el fin de resolver las dificultades de las empresas estatales, se introdujeron la estructura del mercado de capitales y el sistema científico de inversiones, pero se ignoraron las ideas modernas de gestión financiera, incluida la actualización de los conceptos de costos de capital. Bajo el acuerdo institucional del mercado de capitales de recuperación, el mercado de capitales de China se estableció rápidamente y el sistema de financiamiento de deuda con crédito de bajo nivel se cambió rápidamente al sistema de financiamiento de acciones con crédito de alto nivel. Sin embargo, es este cambio institucional forzado el que ignora la lógica de desarrollo inherente del mercado y provoca la coexistencia y confusión de los costos de capital y los costos de capital.
En segundo lugar, hubo algunos errores en la ideología rectora en los primeros días del establecimiento del sistema empresarial moderno. El costo de capital es producto del sistema corporativo moderno. El establecimiento de un sistema corporativo moderno debe tener en cuenta la remuneración necesaria de los inversores. Antes de 1992, todas las empresas estatales en China implementaban un sistema de balance de capital y no existía ningún concepto de capital y activos netos. De 1992 a 1995, de acuerdo con el despliegue unificado del gobierno central, las empresas estatales generalmente llevaron a cabo labores de liquidación de activos y verificación de capital basadas en el método del costo de reposición. Sobre esta base, las empresas estatales comenzaron a implementar el sistema de balance y obtuvieron sus primeros activos netos. Se puede observar que el primer activo neto de las empresas estatales, es decir, el capital, apareció después de 1992. La comunidad financiera china sólo ha estado expuesta al concepto de capital durante más de 10 años, y aún menos está familiarizada con el coste del capital, que representa la remuneración necesaria para los propietarios del capital. En particular, hubo algunos errores en la ideología rectora de la reforma durante este período, y el concepto de costo de capital se minimizó intencionalmente o no. Se puede utilizar como prueba un discurso de Zhou Xiaochuan, ex presidente de la Comisión Reguladora de Valores de China: “Dado que la etapa inicial de la reforma consistía principalmente en considerar la descentralización de los derechos de gestión de las empresas, existe una tendencia a la pasividad de los accionistas, es decir, una tendencia a debilitar los derechos y funciones de los accionistas” [4]. Por lo tanto, bajo esta limitación histórica, el costo de capital que representa la remuneración necesaria para los inversores no puede existir, y la confusión entre costo de capital y costo de capital es inevitable.
3.2 El daño de la confusión entre ambos en las decisiones de inversión y financiación
En la teoría financiera moderna, el costo de capital es la intersección y la base de las decisiones de financiación corporativa y de inversión, y puede llamarse núcleo de la teoría financiera moderna. El costo de capital sólo puede reflejar el costo de financiamiento unilateral de la empresa. Cuando se confunden los costos de capital y los costos de capital, se cometerán errores graves si los costos de capital se utilizan en las decisiones de inversión y financiación de las empresas.
En primer lugar, si una empresa utiliza costos de capital en sus decisiones de financiación, el costo del capital social será mucho menor que el costo del capital de deuda. El "Anuario estadístico de valores y futuros de China" de 2003 muestra que entre las 668 empresas que implementaron dividendos en efectivo en los mercados de valores de Shenzhen y Shanghai en 2002, 120 empresas tenían una tasa de dividendo en efectivo inferior a 25, y había empresas que cotizaban en bolsa con un dividendo en efectivo. de menos de 0,05 yuanes por acción. De esta manera, la tasa de rendimiento promedio para los inversores circulantes es de sólo 0,95, calculada sobre la base de la relación precio-beneficio promedio del mercado de valores de 40 veces ese año, es menos de la mitad de la tasa de interés de los bonos gubernamentales durante el mismo período. Incluso con los costos de transacción del financiamiento de capital, el costo del capital social de las acciones en circulación es extremadamente bajo, mucho menor que el costo del capital de deuda.
En este contexto, a diferencia de los países occidentales, las empresas cotizadas chinas prefieren generalmente la financiación mediante acciones. A finales de 2003, había 31 bonos corporativos y 23 bonos convertibles cotizados en las Bolsas de Valores de Shanghai y Shenzhen, con valores de mercado de custodia de 36,7 mil millones de yuanes y 22,2 mil millones de yuanes respectivamente. En cuanto a la financiación de acciones, a finales de 2003, el número total de acciones emitidas por empresas que cotizaban en las bolsas de valores de Shanghai y Shenzhen era de 642.846 millones de acciones, incluidas 226.992 millones de acciones, y la cantidad total de fondos recaudados (incluido el monto recaudado para Las acciones A y la cantidad recaudada para las acciones A y B) fueron 65.438 yuanes 0065438 yuanes 0365438 yuanes 72 millones[5]. La consecuencia directa de la función financiera superfuerte del mercado de capitales es que distorsiona la función de asignación de recursos del mercado de capitales: cuando los canales de financiación son limitados y un gran número de empresas compiten por cotizar oportunidades de financiación, surgen problemas como los administrativos no de mercado. La intervención y las operaciones de caja negra no se pueden erradicar. Es difícil implementar realmente el mecanismo de optimización de la asignación de recursos de acuerdo con principios orientados al mercado.
En segundo lugar, dado que el costo de capital del financiamiento corporativo es mucho menor que el costo de capital, si se confunde el costo de capital con el costo de capital, en la práctica puede confundirse con la tasa de descuento en las decisiones de proyectos de inversión. sobreestimando así el valor actual neto del proyecto, lo que lleva a una sobreinversión y un desperdicio de capital. El sobrecalentamiento de la inversión en mi país en 2003 y el primer semestre de 2004 está estrechamente relacionado con la falta de conciencia sobre los costos de capital.
En tercer lugar, la confusión entre costo de capital y costo de capital ha traído muchos impactos negativos a la construcción del mercado de capitales de mi país [6]. Por ejemplo, los niveles de riesgo operativo de las acciones negociables y no negociables de la misma empresa que cotiza en bolsa son los mismos, por lo que deberían tener el mismo costo de capital. Sin embargo, desde la perspectiva del costo de capital, el costo de capital de las acciones negociables premium es mucho menor que el de las acciones no negociables. Utilizar el costo de capital muy subestimado de las acciones en circulación como tasa de descuento para el precio de las acciones sobreestimará el precio teórico de las acciones y retrasará el progreso de los precios de la reducción de las acciones de propiedad estatal.
Por último, dado que el coste del capital no tiene en cuenta los rendimientos de los inversores, los accionistas estatales carecen de motivación para frenar a los directivos de las empresas. En el contexto de la inexistencia de costos de capital, dado que el representante de los derechos de propiedad de las acciones de propiedad estatal es una agencia gubernamental o una sociedad holding estatal autorizada por ella, su agente específico no tiene legalmente derechos de reclamación residuales. tiene derecho a seleccionar a los miembros de la junta directiva y al personal directivo de las empresas estatales, pero sin consecuencias para las ganancias de capital. Ésta es también una de las razones importantes por las que es difícil mejorar la estructura de gobierno corporativo de mi país.
El coste de capital es un concepto financiero y no se puede confundir con el concepto contable de coste de capital. El costo del capital refleja mecanismos sólidos de gobierno corporativo y respeto por la rentabilidad del riesgo de capital. El costo de capital es un concepto financiero en el proceso de transición económica de China que tiene cierta racionalidad durante su nacimiento y en el período posterior. Sin embargo, debemos darnos cuenta claramente de que el surgimiento del mercado de capitales es un hito que hace época. A partir de entonces, el valor de una empresa ya no está relacionado con los costes históricos, sino que depende de los flujos de caja futuros descontados. En este momento, el costo del capital que coincida con el grado de riesgo debería reemplazar al costo del capital como concepto central en la teoría de la inversión y el financiamiento. Ante el daño causado por la confusión entre costo de capital y costo de capital, la comunidad de la teoría financiera también debería abandonar el concepto de costo de capital lo antes posible y aceptar plenamente el concepto de costo de capital que esté en línea con los estándares internacionales.